根據《證券期貨投資者適當性管理辦法》及配套指引，本資料僅面向華創證券客戶中的金融機構專業投資者，請勿對本資料進行任何形式的轉發。若您不是華創證券客戶中的金融機構專業投資者，請勿訂閱、接收或使用本資料中的信息。

(資料圖片)

本資料難以設置訪問權限，若給您造成不便，敬請諒解。感謝您的理解與配合。

It"s better to debate a question without settling it than to settle a question without debating it.

－Joseph Joubert

報告摘要

一、投資摘要

1: 中小銀行流動性壓力無礙美聯儲縮表。

2: 房地產量價齊升加劇美國通脹反彈風險。

3: 美歐貨幣政策差異或重新拉大并且推高美元。

4: 銀行信貸加速反彈或強化美聯儲加息預期。

5: 銀行負債成本過低抵消美聯儲貨幣政策緊縮效力。

6: 滬深300指數權益風險溢價（ERP）周度更新。

7: 中國10年期國債遠期套利回報周度更新。

8: 離岸美元互換基差和美元融資溢價周度更新。

9: 銅金價格比與離岸人民幣匯率走勢周度更新。

10: 中國在岸股債總回報相對表現周度更新。

二、風險提示

美國商業銀行爆發系統性擠兌，中東地緣政治風險加劇

報告正文

截至4月26日，美聯儲總資產規模降至8.56萬億美元，比前一周下降305億美元，為3月22日以來連續第5周下降。其中回購協議從200億美元降至零，貼現窗口和銀行定期融資計劃分別增加39.3億美元、73.5億美元，連續兩周上升，說明第一共和銀行沖擊下，中小銀行流動性壓力有所上升，但是無礙美聯儲縮表。

美國3月份標普/凱斯-席勒房價指數環比上漲0.19%，美國房價環比經歷連續7個月的下跌以后觸底反彈，同時新屋銷售環比由-3.9%升至9.6%，創下2022年8月以來最高環比增幅，這表明美國房地產市場需求仍然頗具韌性，量價齊升或將更直接的將房價上漲壓力向房租傳導，進而加大美國通脹反彈風險。

3月份硅谷銀行事件迫使美聯儲重新擴表，美國金融環境暫時放松。高盛美國金融環境指數下跌0.4，其與高盛歐元區金融環境指數之差從-1.1下行至-1.7，相應美元指數從105.3降至101.6，基本回吐了2月份的漲幅。考慮到歐元區信貸緊縮和歐元有效匯率疊加，或迫使歐洲央行降息，美歐金融環境指數之差或止跌企穩，美元指數也將隨之恢復上行。

截至4月19日，美國商業銀行貸款周度增加151億美元，連續三周走高且增幅超過前兩周。其中居民地產貸款增加99億美元，商業地產貸款增加50.1億美元，都觸及4周最高；信用卡貸款增加64.9億美元，創下2022年6月以來單周最高增幅。美國商業銀行信貸連續三周加速反彈，顯示信貸收縮力度不大，這將進一步強化美聯儲加息預期。

截止2022年四季度，美國商業銀行的負債成本為1.17%，不到2007年峰值時的一半，比10年期美債收益率要低2.70%；比聯邦基金利率要低3.08%。較低的負債成本促使美國商業銀行加大了信貸投放，導致私人部門從直接融資轉向間接融資，這意味著美聯儲的加息的緊縮效果大不如前。

權益風險溢價（ERP）用以衡量股票相對于基準國債利率的超額收益。截止4月28日，滬深300指數權益風險溢價（ERP）為5.5%，逼近過去16年平均值以上1倍標準差，一周內暴漲140個基點。以國內10年期國債利率為基準，滬深300指數所提供的超額回報明顯增加，估值水平進一步回落空間不大。

1年期（7天回購）利率互換代表短期利率預期，決定了投資者的回購融資成本；10年期國債利率代表投資者承擔期限錯配的套利目標資產回報。上述二者之差等于債市加杠桿套利的遠期回報。截止4月28日，中國10年期國債遠期套利回報為45個基點，比2016年12月的水平高75個基點。

美元兌一籃子貨幣互換基差（Basis Swap）代表離岸金融機構美元融資的成本，基差越低代表美元融資成本越高；Libor-OIS利差代表相較于在岸商業銀行，離岸商業銀行的美元融資溢價；截止4月28日，美元兌一籃子貨幣互換基差為-22.6個基點，Libor-OIS利差為16.8個基點，顯示硅谷銀行被關閉的沖擊消退，離岸美元融資環境趨于寬松。

銅金價格比用以衡量全球總需求向上的動能，也代表全球名義價格上行的空間。離岸人民幣匯率受到外部需求和海外資本流入的雙重驅動。因而銅金價格比可以作為離岸人民幣的領先指標。截止4月28日，銅金比下降至4.3，離岸人民幣保持在6.9；二者背離略微縮小，近期人民幣匯率走弱，倫銅存在補跌空間。

以滬深300總回報指數代表國內股市回報、巴克萊中國利率債指數代表國內債市回報，二者比值代表國內股票和債券的相對表現。截止4月28日，國內股票與債券的總回報之比為25.8，高于過去16年平均值水平。股票資產和固收資產的相對超額回報回歸均值水平，中長期股票資產相對固收資產的吸引力增強。

每周大類資產配置圖表精粹系列

更多投研報告